上市公司股权激励制度研究

上市公司股权激励制度可以有效缓解经营者与所有者之间的问题，以减少由于短期行为为个人获得利益，股权激励是一种长期激励机制，也成为近年来实务与理论界的焦点。当前，股权激励制度并没有在我国迅速应用，在我国发展的速度较为缓慢。我国国有上市公司外部环境复杂，在这样的背景下对股权激励计划实施对我国上市公司是利还是弊，它在我国上市公司中发挥出如何作用，值得我们认真的思考与研究。本文对股权激励理论基础进行研究，分析我国股权激励制度背景及现状，从泸州老窖股权激励制度案例入手，对企业的实际情况进行细致研究、总结企业股权激励计划存在的问题，并对这些问题产生的原因进行分析与总结，最后提出泸州老窖股权激励制度的完善策略，以对股权激励计划在上市公司中的应用得出建议与启示。

关键词：股权激励；上市公司；激励计划；

The system of equityincentive of the listing Corporation can effectively alleviate the problembetween the owner and the operator, to reduce the short-term behavior forpersonal benefit, equity incentive is a kind of long-term incentive mechanism,has become the focus of the practice and theoretical circles in recent years.At present, the equity incentive system is not in China's rapid application inChina's development speed is slowly, in this context, the complexity of thestate-owned listing Corporation system in China on equity incentive plan, andthe equity incentive plan is good or bad for China's listing Corporation,China's listing Corporation how to play it in effect worth thinking andresearch. Based on the equity incentive theory basis for research, analysis ofChina's equity the background and current situation of incentive system,starting from the case of Luzhou Lao Jiao equity incentive system, the actualsituation of the enterprise theory, meticulous research, summed up a million Incorporate equity incentive plan, and the reasons for analysis and summary. Atlast, it puts forward the strategies to improve the equity incentive system forLuzhou, trying to to the equity incentive plan in Listed Companies inapplication, it is proved that the advice and inspiration.
Key words: equity incentive; listing Corporation; incentive plan;

上市公司股权激励是企业给予经营者的股权，使企业的利益与个人自身的利益相结合，让经营者以所有人的身份对企业进行经营与管理，对企业的经营决策及经营风险承担必要的责任。使管理者理更加关注企业成长，在企业的发展过程尽职尽责。当前经济不断发展，上市公司股权激励制度的作用不断显现，并且在国际中的应用越来越多，我国上市公司并没有与国外一样，将股权激励制度纳入到应用中，在我国的发展速度缓慢，仍处于改进与探索期。我国股权激励制度没有发挥出最大的作用，其中存在很多的问题，而这些问题值得我们深入的探讨与研究。

股权激励是上市公司对企业的高管及核心人员进行的长期激励机制，它主要是上市公司的股票标的，通过给予激励对象股权，使其可以将自身利益与企业的利益相统一，激励者以企业股东的身份参与上市公司经营与决策，并且承担相应的风险。股权激励制度使管理者的薪酬与企业的发展相结合，与企业从前对于经营者的激励方式存在很大的区别。股权激励是完善上市公司内部治理结构最有效的方法，可以很好的解决代理关系中的各种不一致利益问题，在经营者与股之间形成利益联盟，使两者目标一致，达成利益共赢。制定股权激励过程由公司董事及股东委托中介完成，后由专家审计确定，其执行过程受大众监督。当前我国上市公司较为成熟的股权激励模式有：股票期权、限制性股票及增值权。我国上市公司中应用广泛的是股票期权。

股权激励理论基础包括：委托代理理论、人力资本理论、契约理论。

1992年我国企业股份制后出现内部职工股，以后股权激励在我国逐渐开始，2005年为了完善证券法规，我国修订的相关内容，而这一举动对股权激励在我国的实施增加了可能性，2006年股权激励办法正式实施，相关政策也相继出台，在2008年关于股权激励问题的相关通知不断颁布，使股权激励行为趋于规范，2009年计划实施涉及个人所得税被明确，使我国股权激励有可参考的法律基础。

当前上市公司股权激励有：原股东出让部分股票、定向发行及回购三种方式。而我国上市公司主要的激励来源是定向发行，定向发行作为上市公司激励的主要来源原因在于：其受到的规定限制少，操作过程比较简单、容易。

我国上市公司股权激励模式有：股股票期权、限制性股票及股票增值权三种。而主要采用股票期权作为激励来源，原因是：可以很好的解决委托代理问题、管理者成本低，风险小、企业激励成本有效控制、它使二级市场股价得以波动，保证股权激励效果。

激励对象是根据上市公司实际需要确定，主要包括：高管、骨干人员及可以满足激励条件的职工。其中主要激励对象是高管及骨干人员。随着经济发展，上市公司对于创新力的要求越来越高，人力资本也提出了更高的要求，为吸引优秀人才，企业将更多的激励计划从高管转到骨干人员，从而提高他们的忠诚度及积极性。

股权激励是长期激励模式，需要更加真观的体现激励有效期，有效期长一些可以更好的将经营者与企业利益相统一，更加注重企业长远发展，减少由于经营者自身诉求对企业造成短期损害行为。而当前我国多数上市公司激励期在5年左右，只有少部分在7年以上，说明我国上市公司激励有效期较短，主要由于我国还处于探索阶段，但这样势必会减弱激励效用。

我国上市公司进行股权激励比例较低，多数企业在4%以下，原因在于该计划实践较短，带有待进一步提升空间，以帮助我国上市公司提高实施积极性。

综上所述，我国上市公司股权激励来自定向履行，以股票期权为主，主要对象正在向高管转向骨干人员，有效期偏短在5年左右，激励比例在4%以下。

沪州老窖作为行业龙头企业，其企业内部治理的举措受到社会关注，当该企业公布激励制度时，引起了社会的不小反响，沪州老窖在这种背景下进行股权激励，造成缺陷与不足。

沪州老窖作为行业龙头，在市场份额上具有竞争地位，如何才可以使其在激烈的市场竞争中表现出生命力与活力，股权激励成为其探索目标。

随着改革开放不断深入，原沪州老窖酒厂整改为沪州老窖股份有限公司，企业实现了多元化经营，然而不断的发展使企业面临的经济、法律等发生了改变，使企业治理方面出现了越来越多的难题，问题不断涌出使企业面临公司治理困难，但是企业不断探索有效的公司治理途径。2006年股权激励办法清除了其在法律面前的障碍，上市公司逐渐尝试激励计划，在这样的大背景下，沪州老窖为了更好的解决内部人控问题，健全激励机制，实现企业股东利益最大化，决定进行股权激励探索。2006年沪州老窖公布了股权激励草案，但是在准备实施之际，国资委出台新制度，使企业计划暂时搁置，但是沪州老窖股权激励并没有停止，于2008年重新修订后，2010年正式实施。

内部人控是现代企业经营权与所有权分离下形成的，由于两者利益不一致，使企业经营者控制企业，而出现内部人控。而股权激励很好的解决了内部人控的问题，使企业的治理结构不断规范。

沪州老窖股本结构国有股不断下降，不断分散的股权结构使企业管理人员承担的责任加大，业绩关乎股东利益，因此使沪州老窖关注对管理人员的激励，此时股权激励提上日程。

沪州老窖已经认识到人才的重要性，激发企业家创新精神，才可以推动企业发展，因此，企业开始着力于以低成本吸引人才，然而优秀的人才需要付出高薪，对于企业来说是一项大支出，相比之下股权激励可以很好的避免过分支付工资而产生的不良后果，期权是人才在未来可以行使的权利，将企业与其利益相结合，整个过程不需要支付现金，并且随着行权过程企业的资本也会增加。股权激励将企业高级人才与企业利益结合，如果人才在期权行使期内离开企业他就失去了行权的权利而产生一定的损失，增加了人才离职成本，稳定了人才，因此，股权激励成为沪州老窖实施计划的动因之一。

作为解决委托代理的长效机制——股权激励的重要性逐渐被我国所认识，并且不断尝试实施取得成效，2005年证券相关法律进行完善与修改，使股权激励的法律环境改善，使原有政策缺失导致股权激励没有形成体系这一现状得到改善。2006年相关法律障碍被彻底清除，因内股权分配实施，资本市场不规范问题得到解决，此时股权激励在上市公司中运行，并成为当时的热点话题。沪州老窖认识到股权激励在公司治理方面的突出作用，对其抱有很高的期望值，希望可以解决当前企业的治理结构及内部人控问题，法律障碍清除后，使沪州老窖实行了股权激励有了保障，并将其登上了日程。

沪州老窖2006年第一次股激励方案中规定，股权激励方式为：股票期权；主要的激励对象为董事、监事、高管及核心技术人员，董事及高管人员占总激励70%；对授予的数量进行规定：共2400万份，占总股本的2.85%，其中高层管理人员占股票期权的70%，而骨干人员占30%；激励股票的来源是定向发展股票，行权价格为12.78元；行权期为十年，行权的条件是：激励对象要达到上一年绩效考核合格、最近一年没有重大违规行为被处罚、及其他不能行权的情况，考核合格可以得到股票期权的比例分别为40%、30%、30%。；

激励对旬包括：董事、高管理、监事及核心人员，董事及高管人员占总激励36%，共有1344万份股票期权，占总股本的0.96%，本次行权价格没有发生变化12.78元，行权期为五年，即等待期为两年，在随后的三年里，第一年、第二年、第三年、考核合格可以得到股票期权的比例分别为30%、30%、40%。

两次计划比较：激励股权占比发生了变化2010年明显降低；激励对象结构发生了变化；股权激励有效期发生了变化；行权安排中比例发生了变化。  

2011年激励对象商绍琴辞职，注销了其股票期权1万份，激励数量为1343万份。2012年第一期行权情况全部达到标准，行权后增加沪州老窖股本402.9万，资本公积4746.16万元，对当期经营成果无重大影响；

沪州老窖实施股权激励计划后，无论从净资产收益率、销售净利率和每股收益来看各指标都有了明显的提高，说胆股权激励对于企业盈利及股东利益的走增加都起到了很大的作用。但是股权激励并没有在沪州老窖中得到有效发展，其中存在的原因需要探究。

2006年沪州老窖设计了股权激励计划，但在准备实施之际，相关部门也台激励新法规，而沪州老窖计划中存在很多不规范处，需要进行修订，致使第一次股权激励计划没有正式实施。主要原因：

首先，沪州老窖股权激励计划预期收益过高，高于相关法律的规定，根据规定股权激励的高管人员预期收益应该控制在薪酬30%以内，而沪州老窖股票快速上涨，管理层收益高达上亿元，而其实际年薪不到百万元。

其次，根据规定，上市公司实施股权激励要对治理结构加以完善，实现与激励计划要求相匹配，而沪州老窖并无法完全满足；

最后，沪州老窖激励比例偏高，但该企业上市公司并没有进行自查、公众评议及整改三个专项活动。鉴于以上原因致使沪州老窖股权激励计划没有顺利实行。

与第一次股权激励相比，2010年计划草案相对合理，但还是存在主要问题：

首先，行权价格存在缺陷，根据规定股权激励授予价格不得低于计划前一个交易日股票收盘价公布前30个交易日的平均收盘价较高者，而沪州老窖两次方案的行权价格一致，到2010年时其股票价格已经达到2006年的四倍。两资行权价格一致肯定存在不妥；

其次，激励期存在缺陷。沪州老窖2006年激励计划有效期十年，而2010年更改为5年，明显变短，通过对我国上市公司的观察，大多数上市公司为了得到更好的长期激励效果，而会提高激励有效期，以发挥激励作用，很少会有上市公司将有效期缩短，沪州老窖有效期缩短一定存在问题；

再次，行权安排存在缺陷。沪州老窖两次激励方案存在很大的变化，2006年行权三年，2010年加入了薪酬管理条款，而加入的这部分条款并不合理，导致方案激励不足灵活不够，影响了高管在管理中滋生腐败行为；

最后，绩效体系存在缺陷。2010年方案只是以业绩作为行权标准，过于重视利润与收益，而忽视了管理人员的综合能力，出现业绩导向使管理人员出现短期行为，影响了沪州老窖的长远发展。      

沪州老窖法人治理结构不完善，使企业进行行权的价格较低，而企业的管理层缺少有效的市场选择机制，而使企业的行权有效期缩短。沪州老窖在激励计划中，薪酬管理条款存在激励不足、缺少灵活性的负面影响，而对企业的行权安排产生影响；最后，沪州老窖的绩效考核法规不完善，存在许多不足，如：绩效考核指标存在随意性，根据管理层的意愿自行设计。

股权激励是使企业发挥出最大的效果，而在进行方案设计时，需要更加注重事体性设计，所有权与经营权相分离的沪州老窖，管理者是企业经营的核心，对企业的运营予以控制，管理者的能力及努力决定了企业的长远发展，股权激励做为经营者的激励方式，需要尽可能的完善，对于沪州老窖来说有效股权激励计划包括：即要与我国法律法规相符合，依据相关法规制定激励计划；提高股权激励中对考核指标的要求，使激励对象的利益与企业利益一致，实现预定行权条件。同时在制定股权激励时要考虑自身规模及行业特点，不要盲目照搬，制定需要的各方因素，以保证最佳激励效果。

对两次股权激励比较，发现两次股权激励并没有进行价格修改，价格为12.78元，而在2006年计划中具有一定的合理性，而在2010年的新计划中股票收盘价公布前三十个交易日平均价格在35-45元之间，但其远远高于12.78元，因而看出沪州老窖股权激励行权价格，并没有遵守规定，使价格并不够合是，行权价格应设计在35-45元之间才合理。

沪州老窖将设计期为十年的股权计划，在董事长退休时缩短，对于该企业来说，有效期设计是经过探索的，从自身实际情况出发，与企业具体情况相结合，考虑到了长效激励效果，因此，十年是更加有效的股权激励制度，十年的期限更有利于企业的长效激励效果及长远发展。

绩效考核的制定是股权激励设计的关键，沪州老窖需要以科学体系为基础，以企业业绩作为行权标准，以净利润及净资产收益率做为行权标准不妥，在进行股权激励制度设计时，以多层次，多元化对绩效考核制度，适当加入非指标因素，使其体现出经营者贡献度。不能设计过松的指标，这样的指标不能达到预期目的，同样也不能达过苛刻，如果超过管理人员的能力范围，就会使激励效果大打折扣，因此，应建立与自身相适合的绩效考核指标。

沪州老窖股权激励制度设计过程中存在的困难是企业自有对股权激励认识不足造成，对该企业的实践活动不断总结教训，这不仅可以完善股权激励制度，也可以推进激励制度进程，这一过程遇到的困难主要由经济环境造成，因此，完善的股权激励制度需要企业努力，更需要适合其的宏观经济环境。

作为有效的激励机制，西方的股权激励制度取得了很大的成功，此时国内学者开始探讨其在我国的可行性。股权激励可能促成短期经营行为，用其进行利润操纵引起道德风险；当前我国上市公司面临外部市场困难，同样也存在内部缺陷，使股权激励制度在上市公司不能大面积实施，其应用过程存在着内部治理结构不完善，严重损害股东利益，降低了股权激励制度的执行效果、企业资本市场不完善，造成企业的运营现状不能通过股票价格体现，使股权激励制度推动激励作用，甚至出现管理人员操纵市场获取利益的行为、上市公司委托代理复杂，上市公司不能以自由的身份进行市场化运营，企业经营者与所有者脱节，使管理者经营活动难以得到市场约束等困境。  

完善上市公司法人治理结构，使股权激励制度的作用有效发挥；同时加强我国资本市场的建设，完善外部市场环境，充分发挥自身作用，建立与我国资本市场相适应的制度，优化企业人员配置，加快职业经理人市场建设，而这些正是上市公司有效实行股权激励的重要前提；完善股权激励的相关法规，使我国证券市场秩序不断改善，确保股权激励计划有效实施。

股权激励至今发展已经有近百年的时间，它已经成为企业的重要组成部分，其贡献在于所有者与经营者的利益相关，追求两者之间利益的最大化，以激励管理者、提高经营业绩为目标。本文以案例分析结总结出我国股权激励制度还不成熟，并不能有效发挥出应有的作用，其主要原因就是外部市场不完善，需要企业、政府及证监会等合作，才可以保证股权激励顺利实施。

当前股权激励问题已经涉及很广，其内容也相对繁多，因此，存在需要进一步探讨的地方，作为白酒行业龙头——沪州老窖，其本身的内部治理结构存在许多缺陷，企业规模较大，在股权激励上缺乏适用性，不具有广泛推广的效果，因此，需要对股权激励计划及企业外部环境进一步完善。

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